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中国式企业股权融资:成功经验与失败教训

2018年09月26日 09:49管清友 A | A

    股权融资并非是简单的资金问题,而是关乎企业命运的综合性问题,企业与资本双方既有可能皆大欢喜,也有可能两败俱伤。成功的股权融资双方应该懂得相互成全、优势结合,为彼此争取利益最大化,从而产生1+1大于2的效应。

    一、成功的股权融资需要“战略先行”:根据发展方向制定融资战略

    企业股权融资首先需要制定长期的融资战略,在解决短期资金问题的基础上为企业的长期发展注入资源。因此,企业在融资之前一定要清晰自身的发展目标,再去寻找适合自己的投资人。

    1、找准赛道:学会顺势而为

    纵观中国近二十年来的股权投资市场发展,时代机遇衍生行业机会。对企业而言,成功的股权融资一定是站在正确的赛道上,所谓正确赛道的核心评判指标便是成长性。对于一些已经完全成熟甚至过度竞争的赛道,再试图进入,与已经成熟的行业巨头竞争并不现实,只有通过战略转型实现“换道超车”。逆势而为是很痛苦的,即便是腾讯,在互联网寒冬的时候也岌岌可危。早年,腾讯在IDG资本和盈科资本进行A轮融资前账面上只有一万元,马化腾甚至考虑以六十万将QQ(那时还叫QICQ)卖掉,B轮融资前,腾讯更是因为现金流问题寻求被收购而屡遭拒绝,直到南非的MIH出手,这一笔融资支撑腾讯走过2001年的互联网寒冬,也支持腾讯进行了痛苦的转型,才使其有机会在移动互联网时代到来的时候打造出微信这样的现象级产品,实现换道超车。

    2、不动如山:保持企业定力与控制权

    企业在找准赛道后要在战略上保持方向感和定力,同时保持对企业的控制权。一般而言,控制权要在创始团队手中,股权设计既不影响灵魂人物对公司的控制权,又能够激励团队的其他成员。这既需要制度规范,也需要团队默契。成功的股权融资不是没有“中国合伙人”和“夫妻店”,但双方作为关联利益方要一致行动,否则就会出问题。比如土豆就是因为夫妻反目影响股权融资从而影响企业发展的著名案例。在和资本博弈的同时企业要把自己的长期目标摆在首位。以阿里为例,阿里有著名的“十八罗汉”和制度建设,马云团队为了确保控制权费尽心思。阿里2008年的时候曾在港股上市,后因港股不允许进行“同股不同权”的设计,无法确保企业的控制权停留在创始人手中而从港股退市,而后马云选择了在2014年重新在纽交所上市。更关键的是,马云在2010年将支付宝从阿里巴巴拆分出来实现了个人百分百控股,在2014年又正式成立了蚂蚁金服作为支付宝的母公司。这一招“暗度陈仓”在当时饱受诟病,但从企业利益最大化的角度无疑是正确的决策。

    3、小步快跑:持续迭代的融资发展

    不仅是战略上要在大体稳定的情形下进行不断迭代,股权融资也要如此。宏观来看,股权融资虽具备从天使轮、A轮到B轮、C轮的阶段特征,但实际上却不必一定拘泥于这些特征,而应该根据公司的发展情况灵活地进行决策。以美团为例,王兴是持续创业者,“小步快跑,持续迭代”不仅是他发展企业的原则,也是美团进行股权融资的原则。成立8年来,美团一直从天使轮融到H轮,总融资金额约84亿美元。美团已于9月20日在港股挂牌交易,希望达到的估值目标是600亿美元;不过,美团在O2O行业的竞争对手滴滴的融资步伐更加“快速”。迄今为止滴滴已完成了大大小小18轮的融资,最新的一轮是在2017年12月,交通银行、招商银行、软银和银湖资本参投,参投金额超过了40亿美元,估值目标在700亿美元到800亿美元。小步快跑的好处是便于及时适应市场变化,随时对公司的融资及发展战略进行校准。

    4、虚心实腹:合理为企业估值

    企业股权融资的估值应适中,不要贪多,否则会影响后续轮次的融资。VC是会发现机会的,但机会的另一面有可能是泡沫,A轮融资的估值不宜过高,应更关注对企业长期发展的影响,有些能给企业注入长期核心资源的投资人即便对估值持较低态度也应引进来。企业有时需要在短期资金和长期发展之间做取舍,短期资金过多反而会成为负担。而对于长期发展的资源,在不会动摇目前企业生存的生命线前提之下,应尽可能优先考虑。

    二、股权融资失败的教训

    事实上,创业公司失败的股权融资是“沉默的大多数”,成功只是“喧嚣的少数”。除以上原则外,在实际的股权融资中存在着许多容易被踩的“坑”,若不小心掉入其中往往就会导致股权融资失败的发生,而这对创业企业而言就意味着“弹尽粮绝”。

    1、模式失败

    创业公司从A轮到C轮是一个淘汰率很高的过程,存活率只有近12%。创业公司股权融资失败原因大都是由于商业模式没有确立,经营模式出了问题。情况主要有两种。

    第一种是“弹尽粮绝”。后续的融资还没有谈拢,模式还没有形成,就在粗放的经营和过长的战线中烧完了前期融资。2016年初,创业公司“一起唱”在C轮融资后倒闭。这家公司从天使轮到B轮都是IDG资本领投,C轮融资的机构和具体数额虽未公布,但估值规模约在几千万美元。C+轮融资前,在该公司的资金回流还存在一定问题的情况下,CEO就购置了大量的硬件设备,烧光了账目上的资金。但企业的CEO和CFO实际上应分工算账,互相监督,做好未来一两年间的现金计划。只有严格控制账面现金,注意平衡成本与预期盈利才能维持企业长久发展。此外,企业要明确自身主业,不应多线程粗放经营。以早年的亿唐网为例,这是一家在阿里之前便涉足电商的企业,融资额一度超过了5000万美元,但因企业缺乏整体的规划和方向,核心业务极不明确,电商、门户网站、邮箱皆有涉足,还投资了游戏和文娱行业,终究没能撑过2001年的互联网寒冬。实际上,这样的商业故事还在持续上演。如今互联网行业的多线程经营有了固定的名称“生态”,乐视有自己的生态圈,小米也有。前者书写了创业板的高峰后经历了轰轰烈烈的失败,后者则在鲜花锦簇也不乏质疑声中上市。区别就在足不足够稳扎稳打,产品的留存率和转化率够不够踏实。

    第二种是前期融资时对项目估值过高。前期融资估值过高,使得后续VC对投资项目的热度减退后找不到新的融资作为“接盘侠”,这种情况下,企业后续想要融资也只能“流血融资”。这一部分一方面是由于企业面临巨头的弯道超车,市场空间缩小。比如主打视频图片社交的snapchat(又名“阅后即焚”)被老牌软件Instagram以视频功能弯道超车,目前虽未上市,但估值已跌至巅峰时期的一半;另一方面是由于企业最开始对自身市场定位思考的不充分,后续发现市场没有足够的增长空间或者成熟度时为时已晚。比如2017年10月进行A轮融资的猩便利,这家公司主打无人货架的概念,领投机构包括红杉、光速等,累计融资额达到4.8亿元。但由于摊子铺得过大,后续产生了一系列大幅度撤站、裁员、拖欠供应商货款等的负面反应。目前猩便利已经接受了蚂蚁金服的战略投资,投资金额未公布。虽然谈不上“失败”,但假若猩便利团队在开始时就把精细化管理放在更重要的位置,把握好节奏而不是求快,对长远发展可能更有利。

    2、股权架构失败

    股权架构失败是指后续轮次的融资稀释了初始投资人的股权,引发合伙人纠纷及控制权纷争的现象。在创业过程中,股权稀释是难免的,因此从一开始就要做好预案、开诚布公、尊重专业意见,做好最坏的打算。最值得注意的是,股权架构纷争的主要矛盾是创始人之间的分配矛盾,创始人之间要根据核心能力、团队分工进行股权分配,切忌因平均分配导致企业决策的混乱,有必要可以采取“一言堂”,以稳定企业核心人物的绝对控制权。这方面比较典型的失败案例是家庭店“真功夫”,餐饮后厨和标准化被分别负责,在引进外部投资后因权责认定观点的不同而产生争议,导致企业发展受阻,甚至还造成了一方的牢狱之灾。

    3、对赌失败

    对赌失败即指企业未能达到预期目标而触发对赌条款的情形。一个典型的对赌失败案例就是俏江南和鼎晖的合作。餐饮企业俏江南在2008年接受了私募公司鼎晖2亿人民币的股权投资并签署了上市对赌协议。但之后的发展出乎了当事双方的预想。由于餐饮业本身回报率的限制、双方预期的分歧、监管环境的变化(“10号文”使俏江南不能实现海外上市)还有“八项规定”之后餐饮业大环境的变化,导致俏江南营收下滑,一直未能如愿上市。按照对赌协议,俏江南在2012年底之前必须上市,否则鼎晖有权通过回购方式退出俏江南。在2014年,对赌协议被执行,创始人张兰无钱回购导致鼎晖启动协议中的领售权条款,公司的出售作为清算事件又触发了协议中的清算优先权条款。事件的结果就是张兰“净身出户”,俏江南的控制权被转移给了收购方CVC。因对赌失败而产生纠纷的案例并不鲜见,如建银文化诉小马奔腾案、太子奶李途纯出走案等等,在最开始都是由于触发对赌协议条款,而引发了一系列失控的连锁效应。企业在融资前应首先理解资本的“双刃剑”属性,切忌不要急功近利。

    4、触犯政策红线

    这一点是必须重点考虑的因素。美团的王兴在2007年创办了一个类似于今天微博的网络社区—“饭否”,目标是做中国版“推特”,发展势头也很好,用户数在很短时间就突破了百万。但就在签订融资框架协议前,饭否由于讨论敏感事件,被视为无法控制的舆情平台并被强制下线了一年多。而在这一年里,新浪微博通过邀请明星入驻以吸引用户量,通过严格自查以满足监管要求,最终实现了弯道超车。这其实有点类似于现在一些头部产品所处的境况,比如如火如荼的短视频平台抖音、快手等,直播平台熊猫TV、斗鱼等,融资势头都很好并不存在资金问题,但离监管要求仍存在一定差距。企业若想成功创业,投资人若想获得收益,政策风向应是考虑因素中的重中之重。(管清友、张奥平)

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